フランスが直面している課題は、まだ債務返済能力の問題ではない。フランスの債務は、堅固な国内貯蓄と強固な制度に支えられ、依然として返済可能である。問題は、財政規律を統治し、実行していく政治的能力に対する市場の信頼である。
国内投資家は、少なくとも当面は資金調達ニーズを吸収するだろう。しかし、海外投資家の懸念が高まるにつれて、フランス国債と他国債の利回り格差は拡大し続け、流動性は減少し、国債の入札は十分な水準の応札を得られなくなる可能性がある。2010年代半ばのイタリアでも同様のことが起こった。
10年前のソブリン危機以降、ECBはユーロ圏全体の市場分断を抑制するための手段、すなわちアウトライト金融取引（OMT）プログラムとトランスミッション・プロテクション・インストルメント（TPI）を開発してきました。どちらも「不当な」市場ストレスに対処することを目的としており、厳格な条件が課されています。
フランスは対象となるでしょうか？OMTは、欧州安定メカニズム（ESM）プログラムに基づく財政規律の遵守を義務付けており、これは中核加盟国にとって政治的に受け入れがたいものです。
ECBはジレンマに直面している。フランスに介入すれば、モラルハザードや偏りの非難を受けるリスクがある。介入しなければ、市場はECBのユーロへのコミットメントを試すことになるだろう。今回は、あらゆる手段を講じるという約束だけでは不十分かもしれない。
代替案として、欧州は救済策ではなく選択肢として機能させる保険制度、すなわち欧州ソブリン流動性保険を設計すべきである。
参加加盟国は、ESMが管理するプール基金に少額の保険料を定期的に支払う。その見返りとして、スプレッドがファンダメンタルズとは無関係に事前に定められた閾値を超えて急激に上昇した場合、一時的な流動性を引き出す権利は得られるが、義務は負わない。このメカニズムは、財政行動を保証するルールに基づき、時限付きで自動的に実施されるもので、政治交渉の汚名を免れるものとなる。発動条件と給付金は透明性が確保され、対象範囲には上限が設定され、保険料は各国のリスクプロファイルに合わせて調整される。
このようなメカニズムが存在するだけで、通貨統合の中核に予測可能で自動的な流動性バッファーが導入されるため、投機的な攻撃を抑止することができる。
FT October 13, 2025 France will soon test the boundaries of the EU’s backstop Natacha Valla