新興市場においては、この区別が非常に重要です。これらの経済圏の金融システムは、先進市場よりも遅く、コストが高く、制約が厳しい場合が多く、これがステーブルコインへの急速な移行を説明する一因となっています。
例えばフィリピンでは、TokuやPDAXといったプラットフォームが、労働者がステーブルコインで給与を受け取り、それを現地銀行でペソに換金することを可能にしました。またナイジェリアでは、eコマース企業がステーブルコインを利用して国際送金を受け付け、外貨規制を回避し、高額な銀行手数料を回避しています。国際通貨基金（IMF）は、ナイジェリアの世帯や企業におけるステーブルコインの広範な普及を記録しています。
こうした活動は、もはや孤立した企業や個人ユーザーに限定されていません。アフリカ全土で、認可を受けたプラットフォームが、ステーブルコインを用いたB2B決済ネットワークとして運営されています。
世界の既存企業も適応を進めています。Visaは2025年、企業が現地口座に現金を事前預け入れるのではなく、ステーブルコインでクロスボーダー決済の資金を調達できるパイロットプログラムを開始しました。また、Bridgeと提携し、アルゼンチン、メキシコ、コロンビア、エクアドル、ペルー、チリでステーブルコイン連動型カードを導入しました。
これらは独立した暗号通貨のパイロットプログラムではなく、日常的な経済活動に統合された、完全に機能するステーブルコインベースのシステムです。従来の銀行チャネルの外で運営されるため、米国中心の議論ではほとんど見過ごされてきた2つの相互に関連するリスクが生じます。
1つ目は、十分な裏付けのない仲介です。ステーブルコインが業務上のキャッシュフロー（給与、サプライヤーへの支払い、商取引の決済）に組み込まれると、信用供与の対象となる運転資金として機能し始めます。
従業員がUSDCで支払いを受け、商店がUSDTを受け入れる場合、売掛金や短期信用取引が発生します。私はこれを「ステーブルコイン・パラドックス」と呼んでいます。事実上カレンシーボードのように機能するシステムにおいて安定性を維持するためには、レバレッジと追加的な請求権の創出を厳しく制限する必要があります。しかし、分散型金融（DeFi）プロトコルであれ、新興の商業信用形態であれ、ステーブルコインが金融仲介に利用されると、二次的な請求権は必然的に増大します。
仲介層が追加で加わるたびに、同じ基礎となる準備金に対する請求権が発生し、ステーブルコインが維持しなければならない1:1の裏付け比率を超える可能性があります。GENIUS法のように発行者を規制するだけでは不十分です。
アルゼンチンが1991年にペソを米ドルに固定した兌換性政策は、そのリスクを如実に示している。中央銀行は10年以上にわたり、ベースマネーに対して1:1のドル準備金を維持していたが、商業銀行はこれらの準備金をはるかに上回るドル建ての広義通貨も発行していた。今日のステーブルコイン規制の取り組みは、このパターンを繰り返す危険性がある。
二つ目の、同様に重大なリスクは、現地通貨需要の減少である。ステーブルコインに移行する取引は、自国通貨の需要を減少させる。これは、中央銀行の借入コストへの影響力の低下、政府歳入の減少、流動性ショックに対する脆弱性の増大といった問題を生じさせる。しかも、並行するステーブルコインシステムには最後の貸し手が存在しない。商品の価格が現地通貨ではなくステーブルコインで直接決定されるため、為替レートの変動に対するエクスポージャーがさらに高まり、インフレ管理が複雑化する。
この問題は米国ではそれほど深刻ではない。なぜなら、ステーブルコインは事実上、ドル預金と競合するドルであり、最終的には連邦準備制度理事会（FRB）がドルの流動性を支えているからだ。したがって、米国における議論が、ステーブルコインが銀行の将来にどのような意味を持つかに集中しているのは当然のことだ。
通貨が脆弱な新興市場には、そのような余裕はない。フィリピン人労働者がペソではなくUSDCで給与を受け取っている、あるいはナイジェリアの商人がナイラではなくUSDTで支払っているといった状況は、中央銀行が測定も規制もできない貨幣需要を象徴している。新興のステーブルコインに基づく金融システムへの移行が進んでいるにもかかわらず、規制枠組みは依然として伝統的な銀行機関に縛られている。その結果、非対称性が拡大している。これらの並行決済システムが拡大するにつれて、従来の金融政策および健全性政策の有効性は必然的に低下する。
これは、ステーブルコインを禁止すべきだという意味ではない。しかし、新興市場の経験は、ドルに裏付けられたデジタルトークンが決済手段から本格的な金融インフラへと急速に進化していることを示唆している。新興市場は過去にもドル化危機を経験してきたが、デジタル版は従来の規制の枠組みの外にあるため、より迅速に展開し、検知が困難になる可能性がある。
PS Feb 25, 2026
Stablecoins Are Raising New Risks for Emerging Markets
Eduardo Levy Yeyati